Obligations : principes et fonctionnement d’un titre de dettes

6 septembre 2022

Les actions ne sont pas les seuls instruments financiers qui s’échangent quotidiennement sur les marchés boursiers. Les devises, les matières premières, des produits dérivés mais aussi des titres de dettes sont cotés en bourse. Le marché des obligations est ainsi un marché moins médiatique mais tout aussi important en volumes que celui des actions. A cela une seule raison, la part de l’Etat sur le marché de la dette. Une obligation ne représente en effet pas une part du capital mais une part de dettes. Ainsi le marché obligataire est un moyen de financement utilisé par les entreprises, l’Etat, les collectivités locales et certains organismes tels que le Cades. Il permet de faire appel directement aux créanciers sans passer par le circuit bancaire habituel.
Il existe presque autant de types d’obligations que d’émetteurs : OCA, ORA, obligations à fenêtre, obligations à prime, obligations à coupon zéro… Mais elles conservent toutes un certain nombre de caractéristiques communes.

Sommaire

• Fonctionnement
• Types d’obligations
• Caractéristiques :
  1. Nominal
  2. Taux d’intérêt nominal
  3. Taux d’intérêt actuariel
  4. Prix d’émission
  5. Prix de remboursement
  6. Cotation des obligations
  7. Mode d’amortissement
  8. Durée de vie
  9. Duration
  10. Sensibilité
  11. Coût actuariel net

  Fonctionnement
  Une entreprise ayant d’importants besoins financiers dispose de plusieurs sources de financement. Elle pourra soit rechercher ses financements :

  – sur le marché des capitaux propres : elle procédera alors à une augmentation de capital soit auprès de ses anciens actionnaires, soit auprès des capitaux risqueurs ou encore en s’introduisant sur le marché boursier;
  – par endettement. Dans cette deuxième optique, l’entreprise pourra soit s’endetter auprès d’une banque. Il s’agit là le schéma le plus classique pour les PME en France, soit se financer via le marché des obligations. En se finançant sur le marché obligataire, l’entreprise favorise la concurrence sur les conditions d’endettement qu’elle peut obtenir. Une société pouvant émettre des obligations sur le marché a un pouvoir de négociation plus fort auprès de sa banque habituelle. Elle devient ainsi plus indépendante des banques. Aux Etats-Unis, le refus de prêt des banques peut même se traduire par des émissions d’obligations à haut rendement comme les junk bonds.

  Dans un circuit classique bancaire, la banque prête à l’entreprise, et cette dernière lui rembourse de façon régulière l’argent emprunté. Sur le marché des obligations, les émissions peuvent être souscrites par des banques, des investisseurs institutionnels mais aussi des particuliers. En échange de ces capitaux, le particulier ou tout autre investisseur percevra le plus souvent des coupons, équivalent obligataire des dividendes. Mais avant de vous lancer sur le marché obligataire, il convient de définir certains éléments constitutifs d’une obligation.

  Les principaux types d’obligations
  Vous trouverez dans ce paragraphe une liste des principaux types d’obligations. Si vous souhaitez obtenir de plus amples informations concernant tel ou tel type d’obligations, nous vous suggérons de vous reporter à la rubrique “Instruments financiers”. Il n’existe en effet pas qu’une obligation. Les obligations sont multiples et il n’est pas rare de créer une obligation spécifique aux besoins précis d’une entreprise.

  Obligation Convertible en Actions : L’obligation pourra être remboursée en actions et pas seulement en numéraire à l’échéance. L’OCA est intéressante pour l’entreprise car elle pourra transformer sa dette en capitaux propres à terme;
  Obligation Remboursable en Actions : L’obligation est obligatoirement remboursée en actions. Les obligataires bénéficient ainsi de coupons tout au long de la durée de vie de l’obligation, et intégreront le capital de l’entreprise à l’échéance;
  Obligation à Fenêtre : Le remboursement de l’obligation peut être réalisé pendant plusieurs périodes appelées fenêtres. Ainsi, l’obligataire pourra être remboursé avant la date d’échéance prévue;
  Obligation à Coupon Zéro : Aucun coupon n’est versé durant toute la durée de vie de l’obligation. Les coupons sont capitalisés, et versés dans leur intégralité à l’échéance de l’obligation. L’obligataire n’a ainsi pas à se soucier de comment réinvestir ses coupons;
  etc.

  le nominal
  Comme les actions, une obligation a un nominal. C’est sur ce montant que sera calculé les coupons qui vous seront versés par la société. S’il est dit que l’obligation rémunère à 5%, ces 5% sont à calculer sur le nominal et non sur le prix d’émission ou de remboursement.

  Dans certains cas, l’AMF (ex COB) peut imposer à l’émetteur d’augmenter la part de son nominal afin de limiter la souscription à des investisseurs plus avertis. En effet, en fixant le nominal à 5.000 euros par exemple, les obligataires seront jugés être plus avertis que si le nominal n’est que de 100 euros.

  le taux d’intérêt nominal
  Il s’agit du taux d’intérêt permettant le calcul des coupons. Ainsi avec un nominal de 500€ et un taux d’intérêt nominal de 6%, vous percevrez chaque année 500 × 6% = 30€. Ce taux d’intérêt est essentiel au calcul mais ne reflète en rien la rentabilité réelle de votre investissement en obligations. Cette rentabilité se retrouve dans le taux d’intérêt actuariel. Il prend en compte d’autres facteurs que le seul nominal.

  le taux d’intérêt actuariel
  Il s’agit du taux d’intérêt réellement perçu par l’investisseur. Ce taux se calcule à partir de la valeur d’acquisition de l’obligation et en fonction des différents coupons. Supposons que vous investissiez à l’émission dans une obligation de nominal 500€ à un prix d’émission de 495€ avec un taux nominal de 5% pendant 3 ans. Vous percevrez donc des coupons de 25€ pendant 3 ans. Le taux actuariel se calcule ainsi :

  

  soit, r = taux actuariel = 5,37%

  La différence entre le taux d’intérêt actuariel de 5,37% et le taux d’intérêt nominal de 5% s’explique par le montant de la prime d’émission qui est positive (5€).

  Le prix de remboursement de l’obligation, qui peut être différente du prix d’acquisition et du nominal influence aussi directement le taux actuariel. Le taux d’intérêt actuariel est le seul taux permettant la comparaison d’une obligation à l’autre. En effet, il est parfois complexe de comparer deux obligations quand leurs caractéristiques sont par trop différentes.

  le prix d’émission
  Afin d’attirer de nombreux investisseurs, il n’est pas rare que le prix d’émission de l’obligation soit inférieur à la valeur nominale. Il en est de même pour le marché actions lors de l’introduction en bourse. Il est possible également, dans des cas plus rares, que le prix d’émission soit supérieur au montant du nominal. Dans la pratique, l’entreprise remboursera à l’échéance de l’obligation un montant supérieur à celui emprunté.

  le prix de remboursement
  A l’échéance de l’obligation, le montant de cette dernière vous sera totalement remboursé. Ce remboursement peut être supérieur au montant du nominal, et ce afin d’accroître l’intérêt pour les investisseurs. La différence entre le prix de remboursement et le nominal est appelé prime de remboursement. Le prix de remboursement peut aussi être fixé selon des conditions prévues lors de l’émission, et ainsi dépendre de facteurs extérieurs.

  la cotation des obligations
  Comme tout instrument financier, une obligation peut être négociée, échangée en toute simplicité. De fait, le cours d’une obligation évolue en fonction des taux d’intérêts et d’autres éléments spécifiques à une obligation. Une hausse des taux d’intérêts entrainera ainsi une baisse des obligations à taux fixe, et inversement.
  Mais il est important de savoir qu’une obligation est cotée en pourcentage de son nominal et non en unités monétaires. Ainsi une obligation ne cote pas 120 euros par exemple, mais 120%.

  le mode d’amortissement
  Comment sera remboursé le capital ? Il existe trois modes de remboursements du capital : le remboursement In Fine, par annuités constantes, par amortissements constants et à coupon zéro. Le mode de remboursement est connu au moment de l’émission. Ainsi une obligation remboursée in fine verra son remboursement ne s’effectuer qu’en une seule fois, à la fin de vie de l’obligation. Les deux autres modes d’amortissements remboursent une part de l’obligation de façon régulière.

  la durée de vie
  Le marché obligataire est un marché de long terme. La durée de vie moyenne des obligations se situe entre 8 et 10 ans pour les entreprises, et 15 ans pour les obligations émises par l’Etat. Plus la durée de vie est longue, plus le risque attaché à l’obligation sera élevée. Rien ne vous oblige toutefois à conserver l’obligation durant toute sa durée de vie. Vous pourrez vendre l’obligation à tout moment sur le marché pour peu qu’elle soit côtée. En vendant l’obligation avant son échéance, vous ne pourrez obtenir la rentabilité prévue initialement.

  la duration
  La durée de vie d’une obligation représente la période restante à courir avant l’échéance de cette même obligation. Mais il existe une notion beaucoup plus utilisée dans les milieux financiers, à savoir la duration. La duration correspond à une durée de vie moyenne basée sur les flux futurs actualisés de l’obligation. Cela semble complexe exprimé ainsi. Mais son calcul est relativement aisé. Supposons que vous deviez comparer trois obligations, dont les caractéristiques sont précisées dans le tableau ci dessous :

   

  	W	X	Y	Z
  Type d’obligations	In Fine	Annuités constantes	Amort. constants	Coupon Zéro
  Nominal	500 euros
  Taux d’intérêt nominal	5%
  Taux du marché	6%
  Durée de vie	5 ans
  Montant du remboursement	au pair
  Valeur actuelle		478,94	486,87
  Duration	4,53		2,80

  Plus la duration est élevée, plus le risque associé à l’obligation est élevé. En effet, le risque de défaut de l’émetteur est plus élevé au bout de 5 années qu’au bout d’une seule année. De fait, une duration faible implique un risque plus faible. Dans notre exemple, l’amortissement in fine augmente tout naturellement la duration qui tend à se rapprocher vers la durée de vie initiale.

  la sensibilité
  Une fois la duration calculée, il vous sera alors facile de déterminer la sensibilité de la valeur de l’obligation pour une variation de 1% du taux d’intérêt du marché. En effet, la relation est égale à [- d / (1 + r)]; r représentant le taux du marché et d, la duration. La sensibilité permet ainsi de connaître la valeur future d’une obligation en utilisant différents scénarios de taux d’intérêts. Les obligations sont très sensibles à l’évolution des taux d’intérêts. Une hausse des taux peut ainsi avoir un impact défavorable sur la valorisation des obligations à taux fixe. Le taux étant fixe, l’attrait pour ces obligations anciennes sera moindre que pour les nouvelles émissions. De fait, les cours des obligations fixes déjà émises verront leur valeur diminuer en cas de hausse des taux d’intérêts.

  le coût actuariel net
  Le coût actuariel net est le coût net que subit l’émetteur de l’obligation. Il est donc utile à connaître pour l’entreprise émettrice. L’intérêt pour le particulier est somme toute plus limité. Il se calcule simplement en tenant compte de l’imposition et des frais auxquels devra faire face l’émetteur. La formule du coût actuariel net s’établit donc comme suit :

  P – F x (1 – T) = Somme Ap (1 + c) – p

  Avec
  P : prix d’émission
  F : frais d’émission
  T : taux d’imposition de l’entreprise
  Ap : Flux de trésorerie en p
  c : coût actuariel

  En supposant une obligation de nominal 500€, de prix d’émission 495€, et entraînant des frais d’émission de 7,50€ par obligation. Le taux d’IS est de 33 1/3%, et les coupons versés sont de 30€. L’obligation a une durée de vie de 3 ans et est remboursée In Fine au Pair. Le calcul du coût actuariel s’établit tel que :

  

  soit c = 4,73%, contre un taux nominal de 6%

  L’obligation peut être un placement intéressant pour un particulier. Vous pourrez y investir au moment de l’émission ou durant sa durée de vie. Alors qu’un investisseur peut être attaché à la société pour laquelle il achètera des actions, le placement en obligations est un placement plus financier, plus mathématique. Plusieurs calculs seront nécessaires pour déceler l’obligation la plus rentable pour les objectifs que vous poursuivez. Mais n’oubliez jamais que le couple rentabilité / risque s’applique aussi pour le monde des obligations.